谢庚和他的新三板征程

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[(市场准入)门槛是一个类似监管的概念，对门槛高的公司不一定有利。经纪人应提供持续的服务和监督，以提高企业价值。新三板目前规模的形成是有价值的。量变是质变的前提，是促进市场成熟发展和规范化的前提。”]

截至1月9日，全国股份转让系统上市公司总数达到10209家。凭借市场导向基因和包容精神，NEEQ在很短时间内实现了快速发展，成为全球企业数量最多的基础资本市场，为国内中小企业进入资本市场融资发展提供了机会。这个数字是谢庚刚刚参与新三板市场筹备时的50倍。

根据财新网2016年11月的报道，国有股股份有限公司董事长杨将退休，由总经理谢庚接任董事长，中国证监会非公开司副司长李明担任总经理。

55岁的谢庚一直致力于资本市场的改革和创新。他认为，中国资本市场虽然经历了从主板到中小板和创业板的发展过程，但还没有实现真正的多层次资本市场，新三板就是这样一个创新的契机。

然而，在经历了惊人的快速发展后，令人尴尬的是“成长烦恼”，后续制度创新进展缓慢，市场再次对新三板的定位产生怀疑。在资本寒冬的背景下，新三板的借贷能力也下降了，中介服务机构减少了投资，市场充满了悲观情绪。

谢庚认为，创新是一个过程，当前新三板只是初步建立了制度和服务体系，还需要在实践中不断磨合、升级和完善。

倡导宽容精神

2012年5月，全国场外交易市场筹备工作正式启动。任命时任中国证监会湖南监管局局长杨为新三届董事会筹备组组长，时任中国证监会市场监管部主任谢庚为副组长。同年9月，全国中小企业股份转让系统有限公司成立，谢庚任总经理。

谢庚认为，建立和完善多元资本市场体系是当务之急。他认为，中国转变经济发展方式和实施自主创新战略的前提是实现资源的市场化配置和要素市场的完善，只有健全的资本市场体系才能服务于大量的中小企业。

由于中国的融资体系以银行为主，直接融资在社会融资中的比重远远低于发达国家。对于中小企业来说，一方面很难从银行获得贷款，另一方面也不可能超过资本市场的门槛，融资问题已经引起了政策制定者的关注。

2013年12月，国务院发布了《关于我国中小企业股份转让制度有关问题的决定》(国发[2013]49号)，确立了股份转让公司作为全国证券交易场所的地位，明确了服务创新、创业成长的中小企业的定位，并将新三板拓展至全国。

扩张后，新三板以惊人的速度发展，每月新增近300家上市公司。截至今年1月9日，全国股份转让系统上市公司总数已达10209家，总市值超过4万亿元，总股本5885亿股。

至于市场为何发展如此之快，谢庚的回答是:新三板创新了市场准入方式，只有底线标准，没有财务条件。只要信息披露符合要求，上市公司就可以上市，这大大消除了公司准入的不确定性。与此同时，对公司价值的评估又回到了市场，中介机构需要根据销售的指导思想来选择企业。

2015年12月，谢赓在浙江做了一次演讲，他说:“(市场准入)门槛是一个监管形式的概念，门槛高的公司没有必要做得更好。经纪应继续服务和监督，以提高公司价值。”

根据股份转让公司的业务规则，企业在新三板上市没有财务门槛，只需要符合底线要求，如合法设立两年、业务清晰和可持续经营、完善的公司治理和运营合规性、明确的股权发行和转让合规性，以及保荐经纪公司的推荐和持续监管。然而，在实践中，券商往往设定更高的市场门槛，选择优质企业推荐上市。

新三板不批准200人以下的上市公司发行股票，符合上市公司融资规模小、速度快、按需融资的特点。据股权转让公司统计，2016年全年，新三板上市公司发行股票2940只，募集资金1390亿元，全年累计完成营业额1912亿元，分别比2012年增长160倍和320倍。

谢庚认为，制度建设的核心在于包容性和高效性。建立多层次资本市场，首先要改革发行制度，提高发行审批效率，实行上市和发行分离。企业发行股票的价格和时间由市场决定。其次，我们必须改革贸易体制。只有各级市场选择相应的交易制度安排，多层次资本市场的建设才有基础。

先试一试

2016年初，上海证券交易所设立“战略性新兴板”的声明从“十三五”规划中删除，a股登记制度改革被推迟。因此，新三板成为资本市场体系改革的主窗口，新三板服务双创新企业的市场地位进一步巩固。

2016年，新的第三委员会最重要的政策将是实施等级制度。6月27日，市场分层正式实施。7000多家上市公司中有953家企业脱颖而出，通过盈利能力、成长性和流动性三项独立指标的筛选，进入创新层，成为新三板优质企业的代表。

按照原计划，创新层将继续推进以提高市场效率为核心的制度创新，优先推进融资体系和交易体系创新试点。市场预测，未来在创新层还会有另一层来实施竞价交易。

去年，新三板独特的做市商制度也迎来了第二次创新，打破了券商垄断做市商的局面。深圳创业投资、山东高新投资、招商局等10家私募机构入选新三板首批私募市场做市商。私募机构参与做市商可以增加做市商之间的竞争，也可以发挥私募在矿业企业价值中的作用，从而稳定市场。

新三板还完成了主板市场一直想做但不敢做的一件事，并发布了终止上市实施细则草案，规定了强制退市的11个条件。如果发现企业存在信息披露严重不诚实、上市欺诈、持续经营能力可疑、公司治理不健全等情况，将面临无情的退市。

2017年，仍有许多政策值得期待，包括上市和一系列流动性改善措施。公开发行可以大大降低普通投资者投资NEEQ股票的门槛，增强市场的投资和研究能力。今年6月，新三板将再次分层，新的创新层能否赢得差异化的制度安排值得期待。

谢庚认为，这种高度的包容性给新三板带来了巨大的市场，但也给监管者和投资者带来了挑战。面对大量的中小企业，监管难度和投资者选择企业的难度都在增加。

因此，他认为市场分层是推进新三板制度建设的关键，其实质是分散风险管理。但是，目前国际上还没有成熟的模式可以借鉴，有必要从新三板市场的定位中寻找一条合适的分层路径。

“新的第三委员会目前的组成规模是有价值的。量变是质变的前提，是促进市场成熟发展和规范化的前提。”谢庚指出，新三板制度的改革路径应“以加强市场监管、改善市场分层、提高差异化制度供给为出发点，在有效控制市场风险的前提下，更好地完善治理体系，使股权转让制度在我国经济转型和创新发展中发挥更大的现实作用。”

信心危机

当市场的扩张一路高歌猛进时，新三板却陷入了信心危机。

市场最担心的是新三板的流动性。去年，新三板上市公司数量比2015年底增加了近一倍，但全年总营业额与2015年持平。2015年4月，新三板创下单日交易额52亿元的纪录，但去年大部分时间，新三板的日交易额都在5亿元左右，2016年约有6000家公司没有交易。

市场也呈现下降趋势。与2015年的最高点2673点相比，三板市场指数下降了60%，最低点降至1073点。许多股票的市盈率已经回落到股票投资水平的10-15倍。

由于流动性低，市场大幅下跌，新三板市场的价格发现功能受损，企业融资难度加大。许多企业因无法与投资者协商价格而未能发行股票，一些银行因流动性不足而放弃了NEEQ股票质押业务。许多在2015年涌入市场的基金产品现在面临退出的困境。

作为多层次资本市场的场外交易市场，新三板是否需要流动性以及需要什么样的流动性引起了激烈的讨论。

在谢庚看来，“交易是市场的核心功能，没有交易就没有市场。”他认为，交易是价格发现的基础，二级市场的价格形成是实现发行融资、并购等市场功能的前提。良好的流动性允许投资者及时卖出股票并变现他们的现金。只有解决了他们的担忧，投资者才能积极参与市场。

股份转让公司成立后，新三板的交易模式进行了大胆改革。以前，新三板只能采用不连续的非公开意向转移模式，交易效率较低。后来，新三板采用了系统连续交易和自动撮合交易的协议转让模式。2014年8月引入做市商转移模式，做市商双向报价提供流动性，一度给新三板市场交易带来活力。

由于新三板的流动性再次陷入困境，一些市场参与者呼吁监管机构尽快实施竞价交易、降低投资者门槛等措施，以提振市场信心。受500万元证券资产门槛的限制，新三板合格投资者总数只有20多万。

不过，谢庚认为，新三板采用连续竞价交易方式至少有三个条件:一是上市公司需要有足够的股权分散和流通股；其次，上市公司需要有高度的信息披露和标准化；第三，市场可以提供与新三板行业和公司相匹配的投资和研究服务。然而，由于市场规模的快速增长，这些条件尚不具备。

关于降低投资者门槛，谢庚表示，由于新三板市场的包容性和中小企业发展的不确定性，设定更高的投资者门槛有利于缩小风险窗口，为空释放市场功能和制度创新留下空间。他曾经说过:“将来所有的自然人都能参加吗？我可以坦率地告诉你，场外市场就是场外市场。”

目前，转股公司正在规划系统性解决流动性问题的方案，包括从理清市场定位到完善具体政策，从市场主体准入到市场主体退出，从一级市场发行到二级市场交易，乃至调整投资者、上市公司和主承销商之间的竞争与合作市场关系等一系列安排。

寻找扩大产能的方法

在新三板扩张之初，一些研究机构乐观地预测，五年内将有5000多家上市公司。然而，这样的预测现在似乎过于保守。在突破10，000点之后，市场正以每月400个新点的速度扩张。

然而，随着后续制度创新的预期落到空身上，市场开始反思企业在新三板上市的意义，怀疑新三板的市场定位是什么。如果新三板可以向创业板开放，则意味着新三板是企业上市的过渡性安排；如果新三板成功实现连续竞价交易，就意味着新三板是一个独立的市场，与沪深交易所并列。然而，目前在试点转让和招标交易等制度方面没有取得实质性进展。

在困惑中，越来越多的新三板上市公司选择启动上市程序，并在不确定中选择确认。据万德信息统计，截至今年1月9日，已有257家新三板公司进入咨询市场。2016年，上市公司江苏中汽和拓星的首次公开募股申请先后被满足。目前，沪深两市新上市的三板企业数量已达67家。

2012年，在筹备新三板市场之初，谢庚决定建立一个全新的市场。“多层次市场体系的构建应避免体系设计的趋同，场外交易市场不应仅仅定位为主板市场的‘孵化器’。建立符合中国国情的场外交易市场，要处理好各级市场之间的关系、市场参与者的利益机制、监管和市场利益。”

谢庚认为，新三板应该是一个独立的市场，不同于主板市场。多层次市场与小学、中学和大学无关。不同层次的市场应对应不同的企业集团，具有不同的服务内容和系统设计，以满足不同成长阶段和经营模式的企业需求。

去年12月19日，国务院发布了《国家战略性新兴产业“十三五”发展规划》(Aiji，净值，信息)，这是国务院文件第四次提到研究推出全国股份转让制度，将上市公司转让给创业板。

谢庚认为，资本市场的各个层面应该建立一种有机的联系，而上市公司并不构成上市过程的障碍。即使新三板企业的股东人数超过200人，也不会影响ipo。转移系统是这种有机联系的体现，但在真正的转移系统中不会有套利空。

至于新三板的发展方向，谢庚在2015年的一次公开演讲中表示，新三板市场还很年轻，现在只是建立一个基本的制度框架，各个主体充分挖掘市场的内在价值需要时间。下一步市场体系创新仍有很大空间。

他认为新三板最重要的是打好基础，增强风险控制能力。目前，主要任务之一是全面提高市场的风险控制能力。只有风险可控，才能满足创新发展的条件，才能更好地提高市场发展速度和服务能力。

来源：简阳新闻