于学军： 中国经济发展的五大新现象

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随着经济增长方式的转变，中国经济和金融市场将走向何方，成为市场热点之一。

7月16日，银监会国有重点金融机构监事会主席于学军在《21世纪经济报道》主办的“2016中国资产管理年会”上发表主旨演讲，指出当前中国经济金融形势呈现五个新现象:

首先，自今年年初以来，私人投资的增长率急剧下降，这引起了最高管理层的高度关注，并出台了扭转这一局面的政策。

其次，自2014年下半年以来，银行贷款项目普遍存在困难，很难找到好的项目，因此市场上出现了一个新词“资产短缺”。

第三，地方银行总是将大量信贷资金流向地方平台公司进行集中放贷。一些地方政府平台公司过去很难筹集资金，但自去年以来，它们突然变得活跃起来，发放了大量贷款，负债率大幅上升。

第四，货币和信贷迅速扩张。去年，有两种银行资产投资:债券投资、股票和其他投资。这两个项目分别增加了7.6万亿和6.5万亿，总计约14.1万亿。如果我们增加11.7万亿新贷款，这三个项目的总额将达到25.8万亿。

第五，中国的负债率快速上升，目前已超过250%，成为全球猜测中国债务危机或金融危机的热门话题。

在于学军看来，这五种新现象在同一时期的出现有着深层次的原因。

首先，改革开放30年来，中国长期接近两位数增长背后的主要驱动力是外贸进出口的持续高速增长，这曾经为中国经济增长带来了持续的动力。

然而，随着2008年次贷危机的爆发、中国劳动力成本和环境成本的快速增加以及人民币汇率的不断升值，中国改革开放30多年来形成的比较成本优势逐渐丧失，中国经济开始承受持续下行的压力。

第二，在传统出口导向型经济增长模式的影响下，中国更加依赖投资来拉动经济增长。这使得2011年后投资在gdp中的比例持续上升。数据显示，2011年投资占国内生产总值的比例为63%，2015年这一比例上升至约81%。如今，私人投资的快速下降已经开始影响到所有投资的逐渐放缓(上半年下降到9%)，投资驱动型经济增长模式也开始显现出疲态。

第三，对外贸易拉动的经济增长逐渐转向投资拉动的经济增长，这也给央行基础货币的管理和投放带来了深刻的影响。在外贸进出口快速增长的时期，正是外资大举投资中国的时候，这将带来巨大的贸易和投资顺差。中国外汇储备长期保持大幅增长，人民币在此期间面临巨大升值压力。与此同时，中国也存在流动性过剩的情况，这表现在社会“不缺钱”这一事实上。

随着我国外贸进出口增速的下降和持续下降，外汇储备开始减少，进入流动性自动收缩模式。在这种情况下，为了刺激经济增长，政府必须增加投资。因为稳定的投资意味着稳定的增长。

但是，投资必须有资金来源，这就要求中国有关部门创造宽松的货币环境，不断注入资金。这也是近年来银行资产负债表快速扩张和资产业务大幅扩张的根本原因，甚至出现了“大资本管理时代”的概念。

然而，在出口导向型经济增长模式下，通过购买外汇储备投放的基础货币与依靠投资拉动经济增长模式下投放的基础货币存在根本区别。购买外汇储备发行的基础货币是以增加外汇储备为基础的，而投资和购买债券发行的基础货币在很大程度上是与货币发行的储备分开的。而且，它们之间的传递主体、传递渠道和传递内容同时发生了很大的变化，这是不一样的。前者资金主要由实体企业投资，主要是民营企业，主要是制造业投资、商业物流、房地产等。后一种模式的主体主要是地方政府或中央企业的平台公司，它们主要修建道路、桥梁、房屋或大型基础设施建设，如异地扶贫搬迁和蓄水。

于学军认为，这最终导致了当前经济形势中的一系列新现象，包括中国私人投资下降、银行资产短缺、地方政府债务快速扩张、货币供应量快速扩张以及中国债务比率急剧上升。

在他看来，这五种新现象不是孤立的、偶然的，而是相互关联、相互依存的。它们之间的逻辑关系是，外贸进出口的放缓和下降影响了外汇储备的减少，从而使本币流动性自动收缩，导致人民币汇率承压，经济下行压力持续不减。为了刺激经济增长，政府必须增加投资。但是，为了增加投资，有必要放松银根，为投资提供资金来源，这就使货币投资的基础发生了很大的变化。随着货币投资规模的扩大，存量货币被稀释，这体现在政府部门获得的新增信贷最多，这实际上稀释了居民的储蓄和私人实体的资金，最终导致私人实体投资能力的下降和私人投资的急剧下降。

来源：简阳新闻